张卫星:B股以及H股股东本应向A股股东支付对价
录入日期：2005年10月18日
出处：第一财经日报
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A股市场继含B股公司开始股改后，含H股公司鞍钢新轧(000898.SZ)也在昨日表示将于近日公布股改方案。对于市场关注的H股股东是否应当获得对价问题，股权分置改革研究的权威人士张卫星又提出了其独特的观点。他认为，B股、H股股东实际上本应该向A股股东支付对价。)
张卫星称，在股改过程中，非流通股股东要拿出一部分股份或现金来支付获得流通权的对价。其中一个非常重要的原理是，“股权分置”这种制度结构导致了流通A股高溢价发行上市交易，而非流通股股东则从中获得了非正常的利益，就是投资者所看到的高溢价发行A股后抬高了整个公司的净资产，也就是为什么现在非流通股股东要“送股”给流通A股股东的基本股改原理之一。
根据这个原理，某些H股股东和B股股东在此次股权分置改革中，更应该拿出对价来支付给流通A股股东，而不是现在有些人所提倡的向非流通股大股东索要“对价”，张卫星如此认为。
他以中国石化(600028.SH)为例来进一步解释他的观点。中国石化在香港市场发行H股的时候是以约1.75元/股的价格发行，而在A股市场上的发行价格为4.22元/股。这样，高溢价也被非流通股股东与H股股东所共享了，每只H股股票中的资产价值增加部分都含有A股股东的利益。
而按照监管层的思路以及相关公司已经公布的方案来看，这类股东既没有获得对价也不支付对价。张卫星分析，主要原因是为了避免使已经十分复杂的问题更加复杂，B股股东和H股股东从A股股权分置制度中已经获得的利益就不再触动了。
当然，为了不再触动B股股东和H股股东利益，在股改具体实施细节方案上，B股公司和H股公司相对禁忌也要多一些。
张卫星认为，如果对价方案采用“派送现金”的方法，那么现金的来源只能选择非流通股大股东从自己腰包里拿出现金的模式。如果采用“股权转送”的对价方案，则只有股东间的送股方式是唯一可选的方案。当然其他的不改变现有股权结构格局的股改方案比如权证类方案也可以考虑。而诸如非流通股缩股方案和流通股单独扩股方案，在含B股和H股的公司中都不宜采用。
另外，在含B股、H股的上市公司中，股改费用的支付只能是由非流通股大股东来支付。这点需要含B股、H股的上市公司在股改过程中小心应对。（任亮）
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