渣打银行亚洲区研究主管关家明在“国际金融市场分析年会——全球金融危机与中国策略”会议上的发言 ：

　　我今天要讲的题目是两个世界两个梦想，为什么用这么一个题目，很简单，在中国刚过去的一段时间里面，我们都知道同一个世界同一个梦想，实际上我们做到比世界各地的人想象中做得更好的，但是问题是同一个口号如果放到我们今天金融海啸、金融风暴的问题上，是同一个世界同一个梦想的话，可能大家都希望不会是同一个恶梦。我今天讲的，实际上可能很大程度跟今天早上讲的都一样，可能大家往后去看，多多少少的还是同一个恶梦，但是如果要讲的比较乐观一点的话，可能不是往后几个月的事，也可能不一定是往后几年的事，真正要乐观的，可能要往后看几十年以后的事。

　　我第一次到南京是三十年前，刚毕业的时候。那个时候还不太清楚三十年前对中国的经济有什么意义，现在回头看来很有意义，三十年前是中国经济从计划到市场经济的准入点，工作了二十年到1997年那个时候我在梅林，是一个投行，现在已经不是一个投行，那个时候我也不太清楚为什么外面的风暴那么大，实际上这已经是我工作里面第一个金融风暴，第一个是1987年，刚进梅林的时候，第二个是1997年，不知道是什么，干了二十年也不太掌握世界财经是怎么回事，回头看了，十年多以前，1997、1998年对于中国是另外一个转折点，中国的经济从国内跑到区内，当时因为人民币，中国的经济比较稳定，对整个亚太地区起了很大的稳定作用。

　　现在我看来，最主要的三个金融风暴，一波比一波大，我开始领略到这一次金融风暴对中国又有一个另外的意义，我们搞得好的话不是恶梦的问题，是中国经济从国内的转化到区内，到第二步到全球，这一次今天早上讲了很多有关金融风暴、金融海啸的背后的意义，我很赞成夏所讲的一句话，用英文来讲很简单，就是市场已经全球化。监管还是国家为单位的。很多制度，很多基础，国际金融的基础，还没有国际化。我们是出了这么一个乱子。中国在几个过程当中，能够担任一个一个角色，肯定不可能取代美元，也不可能取代另外一些，这是可以的话，也不是好事，我们所要的是一个全球性的一个金融制度，中国现在占的比例相对小，应该可以多一点，但是更重要的是帮助全球把这个金融体制更加健全。

　　有些补充的材料，今天早上很多专家已经讲过，这一波的问题出在哪里？出在房贷，房贷其实是很小的问题，蒙代尔教授也讲过，这一次可能是战后最大的一次金融危机，但是对美国来说，实际上真正造成的损失不一定是很大，次贷危机这一块在整个美国房贷市场只是1/10，放在美国私人贷款的债务市场更小，2%左右，但是问题是通过证券化，通过因为金融制度的不健全，已经把整个一小部分的问题换算到整个体制里面。

　　这幅图对我们来说比较有兴趣，现在还有人问，这个风暴，这个海啸我们过了多少，还有多少，后患有多少？如果这个图的推算是准的话，就是MF国际货币基金组织在今年10月份里面做的，那我们可能过了一半，还有一半，为什么那么说？他们估算这一波里面，整个美国的金融系统会承受的损失大概是14000亿美金左右，14000亿我们现在统计在报上可以找到的大概只是7000亿而已，就是说我们只找到7000，问题来了，所有最大的金融机构，不论是商业银行、投资银行、保险公司、两房，都已经出了问题，一个可能性，他们报的只是报了一半，可能应该不会那么多，因为再多一半的话，他们什么都没有了。

　　另外一个可能性就是说，不在他们的身上，主要在另外一些我们还没见到的，美国在上一次，八零年代、九零年代初的时候，他们损失大概是3000亿左右，已经有3000家中小型的银行，我们叫地区性银行，储蓄银行垮掉。这一波我们只有大概20家出了问题，有的是很大的，有的很小。估计往后会有过千家。所以剩下来的，如果你说过了一半没有？大概是一半，如果MF的估算是准的话，有可能不准，不准在哪里，可能是D股，因为六个月以前，他们做同一个统计的时候，他们估算那个损失只是9000亿，半年里面加了5000亿，再过半年要不要再加5000亿我不知道，但是就是14000亿已经够怕的了。所以大家有些跟海外金融机构有联系的话，你不会奇怪未来两三个月里面他们都会很紧张，因为年底的时候，银根特别紧，新的政府上台，很多措施，很多政策还没有定下来，小银行出了问题，我们现在知道，美联储是大的一定救，小的救不了。所以往后肯定有很多中小型银行会出问题，中小型出问题的影响，可能比大银行出问题更大，一个是从就业方面，一个是从区域体的企业运作方面，因为大的他们会救，就业减少不会太多，小的不救的话，全都要关门。

　　所以往后看，你要看金融海啸有什么好东西的话，很难。明年整个年度里面，单是从金融面里面，还有更坏的，更难过的时候。刚才也有一些讲解用过不同的方法去说，这个Ted SPread我不详细讲了，只是看一个图而已，这个指标我每天一起来就看，昨天的Ted Spread去哪里，为什么要看，主要是看美国的金融市场大概跟正常的情况会到多少，这一波接近500，10倍。现在回到还是有200多，一天没有下来，就是说信用市场里面，对一些美国最主要的金融机构，我们说的他们的信用还是保持很有怀疑，这个不下来的话，基金仍然会非常得紧张，但是背后的基金紧张是哪里？背后基金紧张的一个主要原因是我们叫做去公干（音），有人问中央银行连续，他的资产负债表已经增加了一被多，从9000亿增加到22000亿，为什么市场上对美金还是那么紧，因为现在有一个反成熟的效应，基本货币放出去以后，放到大银行，放到大的金融机构，他们都不再继续放贷，原来他们已经放出去的贷款，都要拿回来，原来一块基本货币可能变成三块、五块的基金，现在倒回来，五块变回一块，整个过程里面，到什么时候为止？只有到所有的大的银行觉得他们的资本已经差不多充足，他们手上的钱已经够稳，然后慢慢可以再回复正常的放贷，我们估计这一期起码有两个到三个季度，搞不好可能更长，所以在这一段时间里面，美元的需求没有大幅度减少，但是美元的供应会大幅度降低，美元肯定会非常得紧张。

　　还有美国的房地产市场，今天上午也说过，用某一个指标来说，美国的房地产市场已经跌了20%，以前有可以比较的大幅度调整的只有八十年代，那时候跌了30%，不是同一个指标，但是把他当作同一个指标，过去两年调了20%，可能还要掉一年。如果用另一个指标，只掉了6%，那可能还要掉5倍的时间，才掉到30%。肯定这一波里面，我们面对的一个美国的经济收缩、衰退是比较强的，我们一般用三个字母，V型、U型、L型，我们现在争论的不是V了，肯定是U，但更可能是L，我上星期跟日本1997、1998年的副财长在同一会议里面，我们两坐在一起，他说他看肯定是L，而且他的L比日本的十年有的L更长。我说你坐在你的位置里面，你的屁股只对你的老大，那时候受美国人的气，所以现在你要说他们坏话，他也不否定完全是有那么一个可能，但是他们觉得这一波美国人的问题比日本人大的多。

　　下去的时间，对我们来说美国的衰退有多深，对我们有很大的影响，为什么？一个金融的海啸风暴对我们来说是一个外来的冲击，这一波里面有三种不同的冲击的因素，影响我们。第一种很简单他出了问题出在哪里？一些坏账，一些我们说的有毒的资产，这是次贷。谁手上拿的多，谁受债，这是第一波的冲击。这是去年受的影响。这里面我们比较幸运，整个亚洲里面拿的不多，不到5%，欧洲人非常感慨，拿的不小，跟美国人差不多，所以他们受的影响比较多，这一波日本人比较高兴，因为九十年代他们买了美国不少的坏东西，包括房地产，这一波他们没有，没有贡献。第一波过去，第一波是去年的夏天的时候受的影响，所以那个时候说亚洲可以分离，金融海啸不会影响我们。第二波来的时候是去年年底，11月份的时候，出了问题以后，美元紧张，开始有趋势出现，这个图是我们去年做的一个估计，就是每一个亚洲地区他们经常帐的收支情况，十年以前跟去年2007年以及今年的比较，如果是2007年跟1997年相比，每一个都好一点，所以那个时候我们还是比较有信心，应该问题不大，但是今年跟去年比，每一个都变差一点，这个很简单。谁的经常价变坏的情况越猛烈，谁会受影响越大，为什么？因为这个平衡说明我们手上每天进出的美元的多少。当美元在全球紧张的时候，谁的手上的美元少，谁就吃亏。实际上这个图，去年细心看的话，你基本上可以预测今年里面出的问题在哪里，首先是越南出的问题，然后是印度、韩国，还有我们估计会受压的包括印尼已经有一点迹象，也有泰国也有其他。

　　相对来说香港、中国、新加坡这些，以及台湾，应该问题不大。这实际上也已经是历史，那单从这个图上，你可能看不出为什么我们在区内现在有些地方受的压力那么大，很多人就是看，经常这样的平衡说明你每天的进出情况，不一定说你手上完全没有美金，不是说你口袋没有，要看你储备有多少，所以那个时候我们那看个图，觉得大部分亚洲国家应该没问题，我们去年底外汇盈利比十年前增加了一倍到十几倍，还有我们全球里面最大的十个外汇储备国我们占了大概七个，第五大的是韩国，在区内，他是全球第七大。2600多亿美金的外汇储备，应该没问题，结果我们知道韩元掉到1500，他们的储备八月还有2600亿，现在只有2000亿，可能现在还低于2000亿，三个月里面跌了600亿，他们已经动用了美联储给他的300亿的备用信贷其中的50亿左右。今天在福冈他们的总统跟我们的总理，跟日本的首相在谈，报纸上说他们非常有希望，觉得这一波谈判里面他们可以多拿600亿，日本会给他们300亿，中国给他们300亿，但是不是送的，是备用的信贷，加起来就是三个主要的中央银行会给他900亿的备用信贷，那到时候他们的难关就可以过去了。

　　那么问题是，他们有2000多亿的储备，为什么还不够？如果韩国不够的话，其他的很多小的地方都会不够，台湾也有可能有问题，关键是我们的市场不是看你的储备有多少，也要看你的债务有多少，就是你的储备也不完全是算在里面，因为大家知道你的储备里面，有些是两房债券，两房债券美国人已经打底说，利息他会付，到期的时候，他会还款，但是你中间要用的话，可能就跟市场借，市场里面可能不到一半，所以2000亿里面如果有几百亿的两房债券，中间可能就打个结，韩国还有一个问题就是短期外债不小，接近总的储备数目，到明年年终的时候可能有800亿的短期债到期，以前没问题，现在有问题，以前没问题是因为他可以再借，到期以后再延期，现在谁都不让他延，所以他肯定要用储备。

　　所以这个教训就是说，在未来的一个季度，如果我们看美元的基金还是非常得紧张，有些地方包括韩国那么大的外汇储备，已经货币从900掉到1500，如果再要掉下去，就是有300亿、900亿的，可能还会有一点问题。一个地方出问题，特别是韩国出问题的话，我们的经验告诉我们，好象在欧洲过去几个月，亚洲十年以前，他的中间的传染过程是非常快，肯定很多小的相关的，有同样向心的地方会受到压力，包括他们的银行，如果那个银行的情况跟韩国差不多的，比如说存贷比，存款跟贷款的比例，韩国特别高。就是说他大部分的基金不是靠存款，他是靠短期借贷。市场里面一紧张，他的债务转不过去，基金有问题，韩国如果出问题，另外一个其他人会看的就是泰国，因为他的贷存比也是很高，有可能也包括台湾，就是大中华里面会受影响。

　　有些是看不良资产，这个韩国相对来说问题不大，但其他的大的地方就可能受到压力，我们看印尼受压力、泰国受压力，中国相对比较好，虽然我们不良贷款的比例相对还不算低，但外资银行在中国只占2%左右，我们是关起门的，人家逼都逼不了，我们的债都是内部为主。但是其他地方就不一定，比如说基本充足比率，中国也是低，同样我们觉得问题可能不太大，反正我们的资本不太开放的，澳大利亚、台湾、韩国其实都会有问题，所以我们在行内有一句话就是说，现在这一两个季度里面很重要，虽然总的来说区内的总体情况比十年前好，但是不是完全没有问题，我们要记住一句话就是一个不能少，我们一个也不应该让他倒下去，不然就会影响其他人，但真正的考验，还不在这里，刚才讲的都是在金融面方面，真正的考验是在往后实际面方面，美国的进口，就是我们的出口，在上一次比较轻微的V型的衰退里面，美国的进口从全球，也叫从亚洲是负增长了一整年，最差的时候是负20%，到目前为止，每个亚太地区的出口都在减少，但还有一点增长，美国的进口还没有真正负，他要是真正要跟上一次一样的话，往后的一年肯定不好看，有可能是加倍，或者延长多一点。

　　总体来说，整个亚洲出口到美国已经减少了不少，在过去十年已经减少了10个百分点，但是出口到欧盟有增加，日本减少一点，加起来占我们40%，这40%的市场如果萎缩对我们影响不小。在区内我们看见中国不是很有利的地位，因为我们相对来说出口到欧美的比例不小，两个地方加起来是40%，区内除了巴基斯坦和越南，我们是最高的。到今年的九月、十月，总体出口还有20%多的增长，整个区内都出现这样的问题，还有一个问题，我们中国的出口有时候跟香港很相关，如果把香港出口放进去看一下，已经很不看好，香港的增长是区内第二低，台湾的出口也是最差的，两个地方最近一个月的出口都比中国大陆差，中国大陆是负2，台湾是负20%，香港正式的数字还没有出来，但是我背后听到的也是三位数的减少。所以往后的几个月，也叫几个季度里面，我们最主要的几个影响才刚开始。

　　这幅图里面是比较一下不同地区可能受的影响，靠出口推动经济增长越高的，会受影响越大，就是红色那一块，中国不算最大，也不小，台湾比例很大，泰国比例很大，如果台湾我刚才说在金融面方面已经有一定的弱点，在实际面里面也受到很大的影响，明年台湾的经济会很差。这对我们来说是好事还是坏事我不知道，可能坏事的意思就是说，我们跟，你中有我我中有你，他们不好也表示我们很多的台资企业也有问题，但是有好处就是说他不行我们可以帮他一把，关系可以好一点，互相的经济关系可以紧密一点。这也是对长远来说中国在这一次的金融风暴里面的一个机遇。谁有能力去逃出、跳出这一波的金融海啸，关键就是看它的宏观方面的支援，特别是政府的财政支援，所以一个是财政的盈余，还有财政的总债务，都是比较好的，一个我们有盈余，第二个我们的债务还是小，关键是我们怎么用。

　　还有另外一点就是说我们现在没有一个通货膨胀，主要的商品价格，包括粮食、石油都下去了。还有一个，今天上午有些朋友也说了，有的说是坏事，有的说是好事，我认为是好事，就是我们股票市场的调整。虽然调整下去对大家来说都有一定的压力，财政压力也不小，但是如果没有调的话，如果我们的股市还在6000点的话，现在加上刚才说的一系列的问题，可能要往下经济受的冲击会更大。现在全球的眼光都在中国，能不能维持我们本身的增长，我们在海外听到有两种不同的声音，一是说这一波是中国出来救美国，中国出来救全球，中国是全球里面剩下唯一一个可以说是超人，可以救人的国家，主要的经济体。另外一个说法是最好不要，外面是一团糟，你是首先要自保，保得住，往后可以救一点，我觉得两种看法都不太对。

　　第一个，当然中国还是小，全球经济里面占的比例还是比较小，但是也不要看小自己，自从七年以前，整个发展中地区，美元兑全球增长的贡献已经超过了发达地区，在图像里面看到的红色的是中国，以上的是印度跟其他发展中国家，这个不是一年两年的事，已经敲过一个周期的情况，这个看起来是一个比较长远的趋势，而且中国一个国家对全球增长的贡献，已经是名列首位，超过两年，那么长的一个趋势，谁过去三十年没有看过的，以前有一年两年的时间，发展中地区有可能占全球经济增长的超过一半，但是没有超过两年的。但是自从2001年以后，这个趋势已经很清楚，中国的国力有多大，夏所今天早上也说过，很多方面我们还不错，但是如果你再看长远一点，实际上是不小，从单个的经济体来说，中国已经是全球第二，这是按购买力评价，世界银行做的分析。

　　过去三十年，或者二十七年里面，中国从占全球2%左右的产出上升到11%。如果我们把东亚整个地区，包括印度、东亚发展中国家加在一块儿，1980年的时候加起来还不到8%，是美国的三分之一，去年已经是23%，超过了美国，这个趋势的发展不是一天、一年可以做得到的，是中间经历过五个、六个、七个不同的经济周期，虽然每一个经济周期都不比我们现在看到的那么大，但是肯定这是一个比较长远的，总的发展趋势，我们的讲法就是世界经济的动力从西往东移，这个在这一波的金融海啸里面可能更加明显。关键是我们能不能够用的好，如果刚才讲的三十年的趋势还不够全面的话，我们要眼光再放远一点，1850年，鸦片战争以后，那时候中国国力已经不好，太平天国的时候，但是中国在全球里面，还是全球第一大的经济国，一百年过去，差不多找不到，2%不到，再过一百年，如果过去三十年的情况能够持续的话，我们估计中国还会重回世界经济舞台，当前这一个金融风暴，有可能就是决定我们能不能像图的一个样子，四十年以后，重回第一，当然这个对外国人来说，也不要太介意，虽然总量我们的经济体是第一，中国的人口比美国还多五倍，平均我们每个人的财富，每个人的收入还是等于他们的五分之一而已。

　　所以最后我们看短期来讲，很难找到很好的发展，但我们看两个世界都是同一个趋势，我们都放慢，通胀会变成通缩，但大家在不同的地位里面，我们有两个不同的梦想，往后这一段时间，无论你是东方还是西方，都希望中国在这一波调整里面做的更好，谢谢大家。