12月初，上海一著名工商管理学院来了几位海外VC合伙人。有一位合伙人是用这样一个故事开场的，“今年上半年，我们几个合伙人到加利福尼亚的湾区、华尔街、香港、迪拜和伦敦募资时，无论是富豪、FOF（基金中的基金）还是学校基金的管理人，一听我们来自中国，又是投资互联网企业的，马上就心花怒放，我们明明只要每家给1000万美元，他们恨不得给1亿。但11月我们再去拜访他们，打算募一个新基金时，他们和我们客套一番后一个子也不给。”这位合伙人自我解嘲，“幸运的是我们体面地走出了办公室，他们很有礼貌，始终没有说‘滚’。”

　　事实上，类似的故事不断地在世界各地上演。尽管中国市场还是各路资金投资的首选之一，但也很明显地放慢了脚步。

　　根据JRS-PE数据库的统计，2008年第三季度针对中国大陆的私募基金（包括PE）募集大幅下滑，共有42只明确投资中国大陆的基金完成募集（包括以创业投资公司形式存在的基金），募资金额达55.625亿美元。与二季度的146.32亿美元的数据相比，募集金额环比下降了62%。9月披露的14只募集设立的新基金中，只有1只外资背景的基金。

　　据统计， 三季度中外创投机构（不包括PE）新募20只基金，共募集资金4.92亿美元，与上季度相比新募基金数量减少了一半，募资额下降了83.7%；与上年同期相比，新募基金数量增加了7只，但融资额减少了62.8%。

　　在中国的外资PE们的资金主要来自美国金融市场，它们的LP以退休基金、养老基金、大金融机构和对冲基金等为主，且出资方式采用“承诺制”，资金往往分批到位。如果他们现在自身难保，或发现已出现投资趋势性问题，那么，PE资金链将产生无法估量的萎缩。

　　磐石基金是世界资本市场上一家知名的FOF，该基金的全球合伙人黄永忠表示，现在在中国投资的VC、PE们募资出现困难也很正常。“在大的LP方面一般有两种情况：一种是没钱了，因为他对PE的投入是根据未来预计的现金流收入来支付的，市场这么糟糕，现金流不回来，而对基金的投资承诺又做了很多，所以没钱了。目前很多国外大学捐赠基金都面临这样的情况，这样的话不但投不了，他还得卖，因为他跟GP之间签的合约都是有法律效力的；还有一种情况是投资比例的问题，像我们的很多客户尤其是欧洲的养老金，他还是有钱的，但是他当初的投资是按照美元计算的，美元最近涨得很厉害，再加上公共市场的投资跌了很多，所以他们的私募股权投资部分一下就变成很大一个份额。以前另类资产可能在整个投资里面占不到20%，其中私募股权可能是10%，现在私募股权投资一下变成20%以上了，这样的话，他们就没有办法再做新的投资了，不然就超过了合理的范围了。 ”

　　另一投资中介机构负责人的观点和黄永忠接近。他告诉记者，“很多LP并不是因为不看好中国市场，才不投钱给中国的GP的，而主要是因为没钱或者投资比例的限制，比如说某个州的养老金，他们事先设立时为了控制风险，对VC、PE类的投资限额是10％，但是其他的资产（主要是债券和股票）因为次贷危机下跌得很厉害，PE资产没变，这样10％的比例就变成了15％甚至更多，这样，这个养老金不但不能继续给GP投钱，甚至要把一部分的PE资产卖掉。”

　　根据记者了解，在全球的PE市场，从2008年9月开始，LP们卖掉VC、PE资产的案例已发生得越来越多，有的为了回笼资金，甚至以原价的7折、6折卖掉。但据记者了解，LP们卖掉中国VC、PE的案例还很少，最近发生的一个案例也是以溢价3倍的价格卖掉的。

　　但令人欣慰的是，尽管外资LP们投资中国“心有余而力不足”，但人民币基金的募集情况相对好一些。据统计，3季度本土创投新募基金数和新募资本量均超越外资创投，成为中国创投市场上的主角。本季度共有14家本土机构募集了16只人民币基金，募资总额3.91亿美元，分别占新募基金总量的80.0%和79.3%。在地方政府的积极引导和鼓励下，本季度本土创投仍保持着较高的募资热情，纷纷联合地方政府设立市、县级的创投基金，如本季度16只新设本土基金中，就有12只是由地方政府直接或间接参股设立的。

　　被投企业经营危机此起彼伏

　　除了很难募到钱外，已投的项目也让VC、PE投资人们很头痛，几乎一夜之间，ITAT、古杉生物柴油、PPG、炎黄健康传媒等一大批VC投资的企业出现了经营危机——或是几次上市未果，或是被报资金链出了问题，或是商业模式并没有投资人们想象得那么好。

　　就在半年前，ITAT以“铁三角”创新商业模式吹起服装零售连锁奇迹，门店还在“疯长”，广告铺天盖地，一周开几十家门店……可似乎在一夜之间，ITAT这个“连锁神话”迅速成了“问题企业”，上市未成、财务造假、大幅裁员、拖欠工资、资金链面临断裂的负面传闻甚至以超出当初“走红”的速度迅速蔓延。

　　今年8月14日，《华尔街日报》引述消息人士称，香港联交所收到一封关于ITAT的匿名信，后者被举报存在虚增销售数据等不当会计行为，ITAT的78亿元港币融资计划不得不暂时冻结。尽管还有二次聆讯的机会，但之前为其“保驾护航”的四大承销商中，高盛、美林已经双双弃守，只剩下摩根士丹利和德意志银行苦苦支撑。

　　之前，ITAT是PE们的宠儿，在频繁开店的同时，ITAT受到了诸多国际投资机构的追捧。公开资料显示，2006年11月，蓝山中国资本向ITAT进行首次5000万美元的战略投资。2007年3月，摩根士丹利、蓝山中国资本、CITADEL投资集团及美林 （亚太）有限公司又对ITAT进行7000万美元的第二次战略联合投资。多方资本已经向ITAT投入了约1.2亿美元的资金。ITAT最终能否上市成功还是未知数。

　　与ITAT事件相比，之前的知名新媒体快公司——炎黄健康传媒的资本方与创业者的纠纷更像个闹剧。

　　据报道，由于持续的中高层人事离职，让炎黄健康传媒处于动荡中，也让投资炎黄健康传媒的各家风投机构对董事长兼CEO赵松青失去耐心。软银赛富、兰馨亚洲投资基金、汇丰直接投资等投资人在谈判未果的情况下，召开董事会罢免了赵松青。

　　据报道，风投们向炎黄健康传媒的员工们发布了这样一条消息：“全体员工：经董事会开会决定，免去赵松青董事长兼CEO职位。CEO职位由金玉丹先生于10月21日接任。董事会正式决议已通过Email发给大家。”

　　但是罢免却引发了赵松青的强烈反弹。当天，赵松青也同样以邮件和短信的方式作出强硬回应：“根据《中华人民共和国劳动合同法》第39条、第41条有关规定，本公司于2008年10月21日起即刻解除与金先生的劳动合同关系，请您依照公司人事部要求于10月22日上午立即办理有关离职所需手续。有关金先生的薪资结算等费用，均依照法律法规依法办理。”

　　炎黄健康传媒同时对金玉丹下达禁入令：“除非得到本公司书面同意，金先生不得再进入本公司办公区域。谨此。”落款人为北京炎黄健康快车科技发展有限公司法人代表赵松青，日期为2008年10月21日。

　　尽管这场纠纷没有更多的下文，炎黄健康传媒的实际控制权还在赵松青手下，VC投资人也未对此事公开表态，但炎黄健康传媒到底是什么样的状态，许多业内人士早已心知肚明。

　　尽管ITAT、炎黄健康传媒尽管出现了不少负面新闻，但相对而言，他们还是业内的佼佼者，更多的被投企业境况不如这两家。

　　事实上，许多风险投资人不愿意承认的是，他们投错的不是团队，而是行业。

　　以最近两年风投们最热衷的新媒体、网络视频为例，这两个行业尽管盈利的企业不多，但这两个行业中至少有几十家企业拿到了VC的投资，还不包括那些不知名的本土小人民币基金投下的钱。

　　深创投是2008年寒冬中日子过得比较滋润的企业，该企业的董事长靳海涛刚刚被清科集团评为2008年度中国最佳VC投资人，在深创投的投资组合中，新媒体的比例很小。靳海涛告诉记者，“由于前期泡沫的影响，新媒体行业过去的估值都比较高，随着市场环境的变化，现在大家的估值都下来了，投资价格也跟着下滑，可能抗经济周期的行业下降的比较少一些。如果现在企业仍然抱着高估值的心态，那么，企业想要融资的难度也可想而知。现在许多投资者都处在一个比较冷静的情况下，他们会选择投资哪些行业、哪些企业、怎么样的团队，都会相对比较看得清楚。公司投资主要还是以新兴行业、高新技术产业为主，新媒体也在可以考虑的范围之内。”

　　“分众传媒和航美传媒的上市成功案例太吸引人了，让投资人们赚了几十倍，但我个人觉得，新传媒的吸引力有限，你想，电梯里、出租车里、地铁上、医院里、银行里甚至厕所里都是液晶电视，你觉得这是视觉享受还是视觉污染？”上海一位坚持以投资高科技企业为主的风险投资人如此表示。

　　最头痛有好项目也退不出

　　尽管钱难募、投资的不少项目出现经营危机，让许多VC投资人们心烦不已，但让他们最头痛的还是有好项目也退不出。

　　“募不到新基金，无非是投资节奏放缓一些，投资项目出现经营危机也问题不大，投资组合中总有一些项目是要清盘的，但现在有好项目退不出是最头痛的。假如一家VC基金封闭期是8年，是2001年募集的，如果项目到2009年还不能上市或被并购的话，那VC投资人的投资回报就可能大幅度减少。”常年在加利福尼亚州湾区活动的华裔VC投资人刘云明这样告诉记者。

　　据统计，2008年席卷全球的金融风暴对中国创投市场的退出环节影响最为直接。由于全球各资本市场持续低迷，新股发行频率降低直至停滞，IPO退出通道急剧收窄，从而导致2008年中国创投市场的退出活动明显收缩，IPO退出交易大幅减少。

　　2008年前11个月共发生109笔退出交易，比2007年全年减少了33笔。从退出方式来看，42笔IPO退出占退出总数的38.5%，退出数量较2007年全年减少了50笔，占比下降了32.3%；上市后减持和股权转让的退出数量和占比均有明显提高。从退出行业来看，传统行业有37笔退出，占退出总数的33.9%，以微弱优势超出广义IT行业；广义IT行业发生35笔退出，占退出总数的32.1%；另外，服务业仅有5笔退出，退出数量和占比较去年全年均有明显下降。

　　更令人担忧的是，2008年9月后，全球市场的退出案例越来越少。到11月，中国企业在海内外上市成功的仅有一家，融资金额仅为759万美元。而在2008年3月，上市成功案例还有10家，融资金额是72.04亿美元；2008年6月，上市成功的案例还有24家，融资金额是23.47亿美元。

　　“实际从9月开始，世界上绝大多数股市已丧失融资功能，纽约市场9月中旬到现在还没有一家企业上市成功，这是最近20多年里最长的枯水期，中国A股9月以来也没有IPO案例。”罗建平这样告诉记者。

　　事实上，在2007年资本市场最火时，包括现在出现种种问题的企业，许多都有在2008年上市的计划，无论是ITAT、炎黄健康传媒还是PPG，都希望能在今年年底前登陆二级市场。

　　罗建平所在的那个小PE基金的投资组合中也有两家创业板拟上市公司，但由于创业板迟迟未推出来，只能继续等待。“我们投的两家企业盈利还可以，哪怕是这样的年份还有较快的增长，但是创业板迟迟推不出来，所以我们也只能等待了。”据罗建平估计，如果到明年年底还没有一个项目成功退出的话，那他所在的基金就有解散的成功。“我现在只求金融危机能在2009年年底前有过去。”

　　并不是每个投资人

　　都已学会过冬

　　毫无疑问，VC、PE的冬天来到了，只是来得太突然一些，并不是每个投资人都已学会过冬。

　　深圳创新投创办于1999年，第一任总经理阚治东之所以愿意揽下这份差事，也是因为他判断创业板很快要推出。因此深圳一下子冒出了上百家创投企业，但挨过那轮冬天的企业不过10多家。

　　但经过了那轮冬天的本土创投多数日子过得很红火，以深创投为例，该公司10年来先后有38个上市成功的案例，其中多数是在资本市场最低潮时投的。

　　在深创投董事长靳海涛的眼里，越是冬天越要讲投资的基本功。“对于投资来说，人是最重要的因素，也是投资机构在做尽职调查过程中最难看清楚并且需要不断摸索的事情。企业家的诚信非常重要，尤其是对投资者的诚信。在投资者投资之前，企业家应该把企业的实际状况一五一十地向投资者交代清楚，好与不好都要讲，同时不要做不符合实际的预测。如果由于企业管理者自身的诚信问题使企业发展遇到困难，投资机构要及时总结经验教训，并积极采取补救的措施。”

　　汉能投资集团董事长陈宏是业内知名的新媒体投资人，他当年的经典案例就是将框架传媒以1.8亿美元的价格卖给了分众传媒。他认为，金融危机是产业整合的好机会。金融危机下如何生存，关键在于企业的定位。以分众为代表的传媒体系，在2003年成立以后，通过短短几年时间，通过整合、并购成为接近于央视的传媒机构，随后各种各样的以分众为代表模式的公司诞生。只要整合得当，一些投资过热的行业如视频网站等，还是能出一些不错的投资案例的。

　　罗建平是浙江一家私募股权基金的投资经理，他所在的基金管理金额很小，尽管号称有3亿元，但实际到位的金额只有6000万元。“2007年4月我们基金成立，是一家公司制但参照合伙人制管理的基金，原来打算到位3亿元，分4期到账，封闭期是6年。但基金成立后不久，一些不错的项目就被炒得很高，第一笔6000万元我们用了1年多时间只投了5个项目，其中两个是创业板拟上市公司。原来约定2008年6月LP们第二期9000万到账，但到现在钱都没到位。”罗建平所在基金的LP（Limit Parter，有限合作人）是浙中和浙南的几家民营企业，多数从事房产和外贸，到了2008年下半年，自顾不暇，更不用说给基金提供资金。

　　罗建平所在的团队最近日子很难过，按照之前的约定，每年的管理费是总金额的3％，因为只到位了第一期资金，所以团队只能拿到180万管理费。“我们基金的老总以前是证券公司投行部的总监，已拿到保荐人资格，他去年一年拿的钱就超过180万元。我们这个团队有10多人，这点管理费只够发半年的工资，所以老总和他的搭档今年贴上200多万元，才维持着这个基金。”罗建平很无奈地告诉记者，“现在出差都要精打细算，以前我们投资经理一级的人都住四、五星级酒店。”

　　事实上，金融危机下的中国VC、PE业，日子难过的不仅仅是那些本土小基金，那些管理着数亿美元甚至数十亿美元的大型VC、PE们，日子也不好过。

　　2008年初，当时全球股市还在波峰，一个好的投资案子退出赚几十倍是稀松平常的事，好的GP（General Parter，一般合作人）想募集新基金，LP的钱更是源源不断。但到了2008年底，情况发生了逆转：从资金源头来看，LP们（如加州养老基金）缩水严重，按照事先的投资比例约定，投向VC、PE的钱也要跟着缩水，因此许多海外VC已很难从LP那边拿到钱；从投资的项目来看，ITAT、太子奶、PPG、古杉生物柴油、炎黄健康传媒等一大批明星企业或资金链断裂、或业绩增长不符合预期，VC、PE们投下的钱随时有打水漂的可能；从项目退出来看，全球股市暴跌，今年11月，中国公司海内外上市成功的仅有一例，融资金额也只是区区700多万美元，多数股市几近失去融资功能。

　　在这样的情况下，最近几年一直风调雨顺的中国VC、PE业，开始面临着巨大的危机，在这一年，投资人们经历了资本市场的波峰和谷底之后，风险管理成为年度最热的关键词。