中国社会科学院金融研究所金融市场研究室主任 曹红辉

　　长期以来，困扰证券市场的问题涉及诸多方面，上市公司治理绩效即是决定资本市场效率的关键因素。

　　作为企业实际管理人的经营者与作为股东的投资者之间关系在很大程度上影响其经营管理的绩效。近几年，宏观经济形势好转使得大部分企业业绩好转，经营环境改善；同时，对于证券市场制度本身改革的关注掩盖了部分上市公司在治理上的问题，暂时舒缓了市场对上市公司治理绩效的关注程度。其实，市场制度的完善与上市公司治理绩效的改进是密切相关的，因为企业盲目融资、低效使用资金、忽视投资者回报，已经不仅严重损害了市场效率水平，而且损害了市场公信力，威胁到市场的生存和进一步发展。目前，改善证券市场制度及其效率，须紧紧抓住上市公司作为融资一方这个关键环节，因为它也是市场监管的主要对象，市场制度建设的工作均须围绕这一中心展开并突出这一中心，否则，即是舍本逐末，缘木求鱼。

　　以往诸多研究都从防止上述二者之间利益冲突的角度进行探讨，即如何防止管理者利用职务便利，扩大职务消费，损害投资者利益。其实，换个角度讲，就是要使得管理者与投资者利益尽可能保持一致，扩大两者之间在利益上的共同点，缩小管理者与投资者之间利益的差异。这也是国外采用ES O P制度的初衷。

　　中国股票市场发展初期，虽然也曾想通过内部职工股的方式，既解决员工的部分福利问题，又增强员工与股东的联系，从而加强两者的利益一致性。然而，由于掌握这部分股票分配权的大体上是管理者本身，加上缺乏股票实名制度、股票锁定期限制存在实际上的缺陷、信息披露制度不健全、市场监管不到位等因素，远未实现既定目标，反而成为部分企业管理者及相关利益人获取非法利益的渠道，最终不得不被迫终止。眼下，莫衷一是的上市公司尤其是国有控股企业的MB O也因多种制度缺失和道德风险而引发争议，导致对其合法性的质疑。

　　其实，上述实践中存在的问题并不能否认管理者与投资者利益一致性原则的合理性，关键在于具体的制度设计及其操作是否合理、透明，具有可监控性。

　　一个可供考虑的方案即是仿效国外经验，建立库存股制度，由董事会和股东大会制定操作办法，既可作为管理者的绩效奖励方式，又应作为薪酬制度的必要补充形式。这样，既可强制董事会成员和核心岗位的中高层管理者以现金方式认购新发行的流通股，也可由上市公司每年购买一定数量的流通股，然后以前一年的交易平均价，作为奖励方式之一，卖给管理者。但这部分股票在上述人员任职期间应当予以锁定，待其离职时由上市公司按市场价格回购，继续作为库存股保留，或直接在市场上卖出。上述所有操作环节均须严格及时披露，并制定相应处罚办法，

　　根据同样原理，基金管理公司的经理人也可仿效上述做法，强制要求其认购部分基金单位，以确保基金经理人切实关心和维护基金投资人的利益。这样，至少可在一定程度上借鉴私募基金以其自有资金作为配套资金，强化自我约束的有效经验，增强投资人对基金经理人的信心，也可迫使基金经理们真正恪尽职守，改进绩效，回报投资者。

　　在证券市场这个利益大整合的场所，只有建立利益的制衡机制，才能真正有可能既改进公司治理，又完善市场治理的绩效。