G时代并购“烽火戏诸侯”：硝烟弥漫精彩纷现
录入日期：2006年8月24日
出处：证券日报
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G时代的上市公司并购，市场化行为大大增强，股市更跌宕、故事更精彩。但是，为了确保国家的产业安全和战略发展，政策对于资本市场的引导作用也在逐步提高。
从暗战到明战，股改以来我国资本市场的并购显示了越来越强的"战斗力"：二级市场抢股权、博客大战争人气、三国混战比计谋，不一而足。无论是内资还是外资的并购，即便是在市场化的并购行为中，国家政策引导仍然是最关键的信号作用。政策犹如国家产业安全的"烽火台"，内外资各路诸侯都要按照烽火台指示行动。而标题所说的"戏"并非是戏弄之意，而是指政策的决定力和影响力。
烽火台，在我国古代被作为预警之用，当烽火点燃，各路诸侯必须按要求展开相应行动。我国历史上赫赫有名的"烽火戏诸侯"，就在这里上演。可以说，烽火台代表了一种信号，一种在必要条件时可以号令诸侯的力量。
G时代的上市公司并购，市场化行为大大增强，股市更跌宕、故事更精彩。但是，为了确保国家的产业安全和战略发展，政策对于资本市场的引导作用也在逐步提高。
可以说，监管层和管理部门的并购政策以及不断变化更新的市场背景，正是"蠢蠢欲动"的内、外资收购方必须观望的烽火。
内资并购 硝烟弥漫精彩纷现
如果说过去市场关注的并购热点主要是外资并购，股改以来，内资并购无论是并购手法、激烈程度还是对市场的影响力一点都不比外资逊色。而且，由于股改、地方政府和有关政策的推动，内资并购大有愈演愈烈之势。最令人兴奋的是，如今的内资并购不再是"大鱼吃小鱼"，而更多地显示出强强联合的态势。
综合来看，内资并购的出发点主要有四大方面：
首先，整合集团内的上市公司。这是集团旗下上市公司较多、股权结构复杂的大型集团需要考虑的问题；
其次，产业和行业的整合。钢铁业并购的风起云涌今年上半年赚足了眼球，无论是钢铁企业还是地方政府都对此极为关注；
第三，整体上市。以央企为代表的大型国企往往有大量的经营性资产并未装入上市公司，随之产生了大量的关联交易。如今，集团优质资产整体上市既是国家管理部门的目标也是市场欢迎的选择；
第四，借壳上市。对于部分已经连续亏损、主业停滞的上市公司来说，能够成为"壳"也是一种幸福。ST吉纸借助重组，摇身一变成为GST环球，股价翻了数番，业绩也由巨亏到盈利。
内资并购目前的主要方式包括：私有化旗下上市子公司、未股改公司传统的协议转让、二级市场争夺流通股、定向增发股权换资产、集团换股整体上市等，其中，中石油中石化回购众多子公司、银泰与杭州西子争夺百大集团、宝钢抢购邯钢尤其引人注意。
本报今年年初曾经报道过"三足鼎立 百大集团上演三国大战"--银泰系在资本市场不仅有着赫赫威名，如今借力华平更是财力雄厚，对百大集团也是志在必得，如同"曹操"；沉稳、老练的西子联合选择在默默中发展壮大并寻找机会出击，也因此在地方辖 区内颇得人心，如同"孙权"； 有着"皇室血统"的杭州投资控股虽决定卖出大部分持股，但是其所留存股份的倾向一样至关重要，如同"刘备"。上周末，西子联合表示将积极推进百大集团的股改工作，同意向流通股股东支付合理的对价，力争在本次收购取得证监会无异议函的一周内向有关部门申报股改方案，尽早完成股改任务。而股改，成为银泰系与西子联合的又一次角力。
应该说，上述并购是对未股改公司的争夺，地方政府的支持对于此类并购确实起到了比较明显的作用。与此类似的是，中石油中石化对旗下众多上市公司的整合，在此整合中，有关政府部门的选择是关键。中石油、中国石化旗下有众多A股子公司，相关公司的股改给两大集团出了一道难题。中石油借此契机以退市为目的要约回购子公司，并完成了私有化大计；中国石化也回购旗下A股公司并完成了第一轮的私有化整合，有关该公司第二轮私有化的传闻则一直没有停过。
相对而言，完成股改公司已经超过两市公司的80％以上，因此未来应该是股改公司并购的天下。
今年4月以来，宝钢系通过股票、权证、转债市场三路出击，大举增持邯钢股份（宝钢系企业大量购买邯钢流通股，合计持股比例已超过总股本的5％；后又瞄准认购权证，大举买入邯钢权证，截至5月底，合计持有邯钢权证数量至少在1．07亿份以上；而截至去年年底，宝钢财务还持有邯钢4006．6万张转债。如果权证全部行权、转债全部转股，宝钢系将掌控2．52亿股G邯钢流通股，占其总股本的9．14％），引起业内人士猜测--宝钢是否通过此举收购邯钢，同时对中国钢铁业新的并购整合方式表示了极大关注。此后，邯钢集团明确表示将增持流通股，巩固控股地位。
业内人士指出，无论是二级市场争夺流通股、定向增发股权换资产，还是集团换股整体上市，都是今后将对上市公司本身和二级市场产生较大影响的并购行为，也将是一段时期内资并购的主流。
外资并购 门槛渐高张驰有度
从去年以来，外资并购有一个很有趣的现象：外资对高门槛行业展示出越来越高的兴趣，同时国内政策也在抬高对外资进入的门槛。
从外资的主动选择来看，外资关注的行业与国内政策保持着"门槛效应"，越是门槛高的行业，越容易引起外资的高度关注。金融、钢铁、水泥、机械等行业及其行业的龙头甚至有时成为被争抢的资源。
以全行业上市公司面临外资并购（或传闻）的水泥行业为例，双马、冀东、海螺、华新掀起了一浪又一浪的外资并购狂潮（四家水泥公司被5家外资并购），有关公司股价节节走高，连续涨停也是情理之中。表面上看，水泥行业并非技术含量很高的门槛行业，但是事实上，由于国家从2005年以来对水泥行业实施宏观调控，对该行业的规模和设备提出更高的要求，因此历经整合的水泥行业目前对资金、规模、技术的要求颇高，早就迈入高门槛行列。与水泥行业类似，小钢厂得到治理后，钢铁业的门槛也逐步提高，其并购价值也自然显著提升，难怪外资钢铁并购战火从国外延伸到了我国国内。
需要指出的是，自2005年以来，中国的外资并购案例骤然增多。从金融业、机械工业的中国国有大型企业的战略引资，到蒙牛、无锡尚德等民营企业的私募，外资的进入开始在中国引起争议。
其实，不仅外资对拟并购的我国上市公司提高了门槛，我国的政策也是对外资有张有驰。
应该说，我国的资本市场近年来正以越来越宽阔的胸怀来迎接境内外的收购方，但是政策也有"雷区"，就是国家的产业安全和战略发展。外资收购方需要自己先仔细掂量再决定是否"大兵压境"A股。
此方面最有名的案例自然是徐工集团和凯雷的并购。
徐工集团和凯雷最初看起来是一场"你情我愿"的交易，更曾经被誉为是标杆式收购。但是，由于G三一总裁向文波的一篇博客，事情起了变化。更多的人们开始关注，徐工是不是被贱卖了、徐工卖给外资是不是会威胁到国家的产业安全。于是，博客大战被点燃了，两方博客各有支持者，同时，正等待商务部和国资委批复的并购也陷入了僵局，最终的裁判将很可能就是两大政府部门。据媒体报道，"7月18日，商务部召开了业内称之为听证会的会议。国家数个部委主管外资并购的部门都派出了强大阵容，其中有商务部、工商总局、外汇局、税务总局、证监会、国资委等官员。接受提问的则是江苏省及徐州市的政府官员，以及主角徐工集团。而且，商务部的代表中，涵盖了外资司、美大司、条法司、产业损害调查局数位负责官员。会上所陈列的众多问题，都集中在凯雷收购徐工机械的所有经过。比如外资选择方式、招标过程是否透明、交易完成后中方的话语权以及产业安全等"。
今年8月由商务部、国资委等六部委同时发布并将于9月8日实施的《关于外国投资者并购境内企业的规定》似乎成为了徐工并购的判决书，只是"判决结果"还有些让人看不懂：新规首次涉及"外资并购"中此前备受争议的"国家经济安全"问题。依据《规定》内容，外国投资者并购境内企业并取得实际控制权，涉及重点行业、存在影响或可能影响国家经济安全因素或者导致拥有驰名商标或中华老字号的境内企业实际控制权转移的，当事人应就此向商务部进行申报。 对此，一种声音认为新规已经发出拒绝凯雷的信号；另一种声音则表示，对照新规，凯雷完全可以安全过关。
对于种种的雾里看花，市场目前只能拭目以待。
当然，新规并不是完全抬高了外资并购的门槛，作为2003年《外国投资者并购境内企业暂行规定》的修正案，新规以超过原规定一倍的篇幅，对外资并购的具体程序作了详细规定。一方面对外资企业境内并购的范围进行了更为严格的约束，强化了审批环节和反垄断审查；另一方面也试图对外资并购的操作环节，特别是对SPV特殊目的公司的设立、跨境换股等技术细节，进行了更为细致的规定，使得大部分的并购案有规可依。 （张歆）
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