股改汇改促经济格局变化 资本重估人民币资产
录入日期：2005年10月25日
出处：中国证券报
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二级市场上，多头攻到1200点时已力不从心。周期类股票创了新低又新低；至于银行股，境内机构对其呆坏账忧心忡忡；券商业绩也不被看好，一些持有券商股权的上市公司，对其业绩“地雷”何时引爆提心吊胆。
与此同时，QFII们却在国家外汇管理局门外焦灼地等待着新增投资额度的批文；世界水泥巨头拉法基并购区域性水泥公司四川双马；瑞银出资17亿元巨资参股北京证券；GE1亿美元高价接盘深发展部分股权；建设银行在港招股受到热捧……。同样的一块以人民币计价的资产，境内外机构估值为何相差如此悬殊？
业内人士认为，人民币汇率制度改革以及外资看好中国经济前景，引致的汇率变动必将带来对以人民币计价资产价值的重估。同时，股权分置改革提升了整个A股市场的估值。随着时间的推移，制度变革所带来的经济格局的深刻变化，必将“惊醒”国内一些机构投资者。
产业投资口味不同
“拉法基除了到中国来，别无出路。”银河证券水泥行业分析师洪亮说。
与其他商品相比，附加值低的水泥不可能飘洋过海。而国内宏观调控令水泥行业陷入低谷，这为拉法基并购提供了绝好的良机。
上市公司二季报显示，20家水泥公司净利润同比下降96.16％。业绩降了，不等于今后需求就不再增加了。试想，中国庞大的固定资产建设规模，能离开水泥吗？就行业存量而言，新型干法生产线只占40％，60％的等着替换。拉法基有了四川双马这座桥头堡，就等于在中国西南水泥市场打下一根楔子，进可出川，退可固蜀。
在银行业，浦发银行、华夏银行、深发展、建设银行纷纷受到海外银行家的重视。国际经验表明，当人均GDP超过1000美元时，社会消费结构将出现升级。国内银行业已建起的销售渠道，以及尚未开垦的中间业务，将在消费升级浪潮中大展身手。联合证券研究所所长吴寿康说，海外银行家看重进军中国的“协同效应”：既能直接分享中国经济高增长的蛋糕，又可在逐渐熟悉本土市场的基础上销售其相关产品获利。
德意志银行以每股4.5元的价格收购华夏银行股权，这超过了当时华夏银行的流通股股价；GE以相当于每股5.2元的价格购买深发展股权，与深发展当时的流通股股价5.77元也仅有10％的折扣。国内并购专家、和君创业董事长王明夫说，国外产业资本并购中国的银行，立足长远，重在战略价值。
而国内证券投资机构一般根椐现金流折现，注重的是当前的价值。两种资本估值标准显然不同。
“无论哪种类型的资本都要讲究效益。证券投资是建立在实体经济之上的，对实体经济的低估，同样会折射到证券投资上来。”国泰君安证券研究所所长助理李质仙说：“多少年来，大家都习惯于在本币贬值的背景下考虑问题。哪怕人家认为最值钱的东西，我们还是认为一无是处。”
证券投资风格迥异
同是一家公司，境内外证券投资机构对其认知存在着极大的差异。
海螺水泥（600585）雄踞华东腹地。向东，是富庶的苏、浙、沪；向西，可假借长江黄金水道溯江而上，将产品直接供给华中地区。该公司掌门人郭文三，与江淮汽车董事长左延安、丰原集团董事长李荣杰并称安徽三大企业家。然而，海螺水泥半年报显示，原驻扎其中的境内基金已跑掉大半，但有两家QFII却在暗中收集流通股，逐步加仓。
国泰君安证券研究所所长助理李质仙说：“我们太过于看重短期成长性。经营再稳健的公司，只要短期报表数据环比有所下滑，二级市场上就会抛单如雨。相比较而言，境外机构以全球化的视野，对上市公司整体价值的把握更准确些，其心态更稳”。
成功发掘出烟台万华、盐湖钾肥两大牛股的国泰君安证券行业部经理康凯将国内基金的投资行为比作“采蜜”———在花朵之间跳来跳去。“资金来源不同，心态就会不一样。”康凯说。
在目前封闭式基金持有人中，保险机构约占40％。安全至上的保险资金，一遇到宏观政策出现变化，常常会作出赎回基金份额之举。这样，基金就得在二级市场上出售股票，从而带来市场波动。保险资金、社保基金、养老金、企业年金，这些长线资金为什么不能看得更远些？国泰君安证券行业部副经理谭晓雨说：“关键还在于对本土市场的资源缺乏客观认知。”
每隔1周，1个月，半年，1年，基金评价体系便要将各个基金的业绩排排队。这也直接导致基金经理在二级市场上追涨杀跌。“只要1年业绩不好，就得'下课'。”一位基金经理坦露心迹。“我们也想种花，可如果位置没了，收获果子的就不是我们这些播种人了。”
价值重估的两大内因
从跨国公司直接并购中国企业，到中国概念股境外上市受热捧，无不表明不少境外机构坚定看好中国经济前景。并且，中国经济起飞，将伴随着人民币的强势。信达投资公司副总经理刘红梅认为，人民币已经进入一个缓慢的升值过程。汇率的变动必将引发对以人民币计价资产价值的重估。
同时，股权分置改革带来的制度变迁，正在直接地提升着中国股市的吸引力。联合证券研究所所长吴寿康说他所接触到的一些境外机构认为，目前是投资中国股市的最佳时期。姑且不论经过深幅调整的大盘点位，仅是一千多只A股只只含权，便是全球股市罕见的投资机遇。
不仅如此，股权分置改革还为并购资本提供了变现渠道。并购专家王明夫指出：“全流通后并购将在二级市场上展开，退出也将通过二级市场套现来完成。”
从这个角度看，股改提升了整个市场的估值。难怪近期境外产业资本和金融资本频频并购国内上市公司股权，这应该是市场估值水平提升的提前反映。王明夫表示：“境内外机构对中国上市公司股权估值的标准将逐步趋同。”（记者：储兴华）
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