李万寿

　　“这9年来，一直在交学费”，尽管2007年，深圳深创投资公司（以下简称“深创投”），被评为“最得意的本土VC”，身为董事兼总裁的李万寿，回忆这9年来的VC生涯，颇为感慨。

　　9年前，深创投的成立，主要就是为“成长板市场”（即传说中的“创业板”）而专门设立的。深交所和地方政府选定了23家企业作为潜在的“成长板市场”的上市目标，深创投是其中18家的投资人。

　　但变化总是比计划更出人意料。“就创业板而言，我们就足足等待了8年，等得头发都掉了”，李万寿不自觉抚头调侃道。

　　创业板的迟迟未出，为深创投带来了很大的打击，其2005年之前投资偏向保守，规模普遍在1000万元人民币以下。资金也大量地转向到委托理财，后来一批证券公司的倒闭、清算，让深创投短时间内青黄不接。

　　边学边改，且行且看，深创投从头开始，学做VC。

　　“2004年是最困难的时候，那时曾想过要离开”，作为深创投最早的创业团队之一，李万寿最终还是选择了留下，或许他认同，VC是一个越老越值钱的行当。

　　11月7日，李万寿在接受本报专访时，谈得更多的，是这9年来所交的“巨额学费”：腾讯、盛大、新浪、百度、无锡尚德、西部矿业，一系列投资回报可能高达百倍的投资界经典案例，成为深创投失之交臂的遗憾，也成为深创投成熟的代价。

　　从错过腾讯开始

　　“本土VC成长的一路，都是摸爬滚打过来的，每一个经验恐怕都是用教训换来的”，李万寿认为。

　　时间若回到1999年。当时，深创投在政府推荐的23家准备上创业板的企业中选择了18家进行投资，到今天，这些企业中，“有1/3情况还比较好，有1/3非常一般，剩下的1/3已经到了破产清算的地步了”；

　　真是由于“不懂”，过去的9年之中，深创投错过了很多精彩项目。

　　比如腾讯。

　　1999年，刚获得IDG投资的腾讯三位创始人找上了深创投。“他们在我的电脑里装了QQ软件，还给了我一个QQ号”，但李万寿从头到尾都记不得那个QQ号到底是多少。

　　当时尚还很年轻的腾讯公司，初步作价5000多万，希望深创投投资10%左右。

　　但一个只靠注册用户、点击人数说事的企业，没有太多销售收入，利润还是亏损的、盈利模式也不稳定，要卖5000万？

　　“心里没底，有一种投了钱，也是有去无回的感觉”，这种领域的项目，在深创投内部，没有人懂得这种商业模式。最终放弃了腾讯。

　　但在腾讯第二次融资时，深创投就意识到自己的错误了，但那时的腾讯，早已不是1999年的价格，最终由于价格太高，再次放弃了入股的想法。

　　同样是1999年，陈天桥拿着一纸商业计划书，找到深创投，但当时深创投的高管团队中，“没有一个人真正做过VC”，于是便请教国内的一些行业专家，但最终的“专家意见”让深创投放弃了对盛大的投资。

　　再如百度。第二轮融资的时候，李万寿亲身飞往北京拜会李彦宏，当时的百度作价约1亿美元，但李万寿等对于这类企业的估值的确“心中没有思路”。

　　同样原因，深创投失去了对新浪、百度、盛大以及携程的投资机会。

　　“我们一直在尝试投资互联网行业，但就是找不到门口”，那个时期，李万寿颇为焦虑。

　　作为深圳市公派留学的“黄浦一期”，李万寿早在1986年就赴纽约城市大学留学，对于VC行业的最早认识，也是源于在美国的一些所见所闻，“感觉是个非常有诱惑力的行业”，

　　但真正轮到自己亲身上战场的时候，却发现，一切都需要从零开始学。

　　“不会看新经济、新能源领域的东西是我们的缺憾”，李万寿说，在深创投9年的摸索中，与无锡尚德、西部矿业“两次擦身而过”，也成为经典式遗憾。

　　2002年，无锡尚德尝试第一次引入投资人，但“当时的账面是亏损的”，而深创投的投资人大多出身投资银行或者有财务经验，看重财务报表，但对企业非财务的因素把握不够。

　　而当2004、2005年无锡尚德开始第二次融资的时候，深创投正深陷委托理财的泥沼，“想投，却没有钱投”。

　　同样是在2002年，西部矿业做融资计划，找到了深创投。当时西部矿业希望融资2.8亿，而深创投给出的方案是1.6亿元。

　　“如果当时投了西部矿业，按照其后来上市后的表现，深创投的回报就是160亿元”，错失这个回报可能高达100倍的项目，着实让李万寿心痛不已。

　　放弃西部矿业并非简单地是因为估值有差异，而在于深创投自身在定位上的摇摆。“最初的定位是投资高新技术企业，对像西部矿业这样的资源类企业、传统领域是否值得投，投资委员会没有达成共识”。

　　在李万寿看来，错过无锡尚德、西部矿业的“巨额学费”，所换来的是深创投在理念和定位上的突破，从最早只能投早期、种子期，到后来开始投资成熟期，从最早投资高科技领域，到关注所有的领域。

　　学会“对赌”

　　在深创投最早投资的19家企业中，由于不懂得风险投资最常用的“对赌协议”，深创投也吃了亏。

　　李万寿回忆道，当时有一家企业，按当时深创投的标准，“各方面都挺好”，核心团队都是名牌大学的本科、硕士学历，已有的产品在市场上也比较受欢迎，企业也是政府认证的高新技术企业。

　　结果没想到的是，企业的主创人员不善于管理，企业陷入经营不善，等到深创投想要通过撤换管理层来挽救企业时，发现“股权已经非常分散，不可能由其一家来决定撤换管理层”。

　　“最主要的是，在投资的时候，我们没有签‘对赌协议’，没有提出，当时也完全不知道有‘对赌协议’等一系列保护投资者权益的方式，这是我们为自身不发达交的学费”，李万寿认为。

　　由此，在深创投的早期投资项目中，“跟投”成为主导方式，尤其是涉及到可能海外上市的项目，即使项目是自己先找到的，深创投还是倾向于找其他机构一起跟投，“尤其是可能涉及海外上市的项目”。

　　“国内VC对于国外的法规、操作流程、资本市场的胃口等，总的来说是不太熟悉的，所以肯定处于被动状态的”，李万寿一直认为，国内的VC业需要接受国际VC的“正规教育经验”。

　　比如，尽职调查。“最开始时，我们根深蒂固地认为财务性的调查和法律性的调查必须要自己独立来做，但是在后来和外方合作过程中，慢慢发现，第三方的机构来做独立的尽职调查，可能会更专业、更有水准。”李万寿说。

　　在这种跟投的过程中，深创投选择的是“小额投资”的谨慎风格，每笔投资都不会超过3000万美元；而在2006年之后，深创投开始真正进入“领投”时代，成为一些大投资项目的牵头者，因为不管是从投资团队的成熟度、经验还是自身的积累来看，深创投都可以完全“独当一面”。

　　“作为牵头投资人，我们占的比例可能不到20%”，李万寿告诉记者，从2006年到2007年这两年间，深创投投资的项目，相当于过去6年的总和。

　　细节和经验同样重要

　　尽管VC是个“越来越吃香”的行业，李万寿认为，投资亦是一个“细节决定成败”的行业。

　　2002年，深创投进军传统行业投资领域的一个标志性案例，就是潍柴动力，这个投资，在与潍柴动力前后接触了三四次之后，用了不到2个月的时间就敲定了。

　　“我们是在潍柴动力处在改制的最关键的时候进入的”，李万寿回忆道，当时深创投的决策委员会在决定是否投资的时候，经过了很长时间的考虑，因为这意味着公司投资战略的一个大转型。

　　李万寿亲自率团队赴潍柴调研，下工厂、车间，与高管团队、工人座谈。

　　“对这种制造性企业，有两点很重要，一是看流程和现场管理；一是客户调查”，李万寿认为，一些细节，比如地面的洁净度、工人的工作状态、零部件、元器件的摆放、仓库的管理是否井井有条、管理是否精细，都是“临时装不出来的”。

　　对客户的调研，则要采取不事先打招呼的方式，做实际的调研。

　　而对于最重要的管理团队的评估，李万寿认为，对于国有企业，“管理团队的和谐性”，是最为重要的一个评估细节。

　　在估值方面，对于深创投来说，也算是“便宜”。因为潍柴开出的价格，居然比深创投自己内心的估价要低一个亿。“这大概是做资本市场和做企业的，价值评判眼光的不同”，李万寿认为。2002年的潍柴动力，净利润约1亿元，与5年后20亿的净利润不可同日而语。最后深创投以净资产每股1块钱的价格入股潍柴动力，成为惟一一家非战略投资者。

　　当时的另一个大环境是，A股市场处于非常低迷的阶段，资本市场公开参考价格和市盈率，普遍都比较偏低。而深创投却看好，潍柴动力已经具备了在整个行业产业链上面的潜在定价权，这个优势将会使得公司的收益大幅度提升。在入股潍柴动力之后，深创投的投资经理出任了潍柴动力的投资总监，改制、重组、收购、与中介机构的接触、路演直至上市。

　　“做VC，不是一种特别高深的东西，就是凭经验和常识，不动声色地把一个人了解透”，李万寿认为。