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十届全国人大常委会第十八次会议审议通过的《证券法(修订)》将于2006年1月1日正式实施。新法对证券登记结算领域的一些基本问题做出了明确规定,集中体现在以下四个方面:一是确立了"净额结算"和"货银对付"等证券结算业务的基本原则。二是规定证券登记结算机构收取的用于结算的证券、资金和担保物优先用于清算交收,任何人不得动用,也不能强制执行。三是厘清了证券交易结算法律关系,明确了结算参与人的交收责任。四是规定了证券账户实名制,强化了违法使用证券账户的法律责任。
笔者认为,这些修订为证券登记结算系统夯实了法律基础,具有极其重要的意义。要贯彻落实好《证券法》,进一步完善证券登记结算制度建设,维护正常的结算秩序,从根本上保护投资者利益,必须深入理解和准确把握这些重要修订的精神实质。
一、新法确立了"净额结算"和"货银对付" 的基本原则
新法第一百六十七条第一款规定:"证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时,应当要求结算参与人按照货银对付的原则,足额交付证券和资金,并提供交收担保",从法律的高度确立了证券交易"净额结算"和"货银对付"原则。
净额结算(netting settlement),是指以结算参与人为单位,对其买入和卖出交易的余额进行轧差,以轧差得到的一个净额与结算参与人进行交收的制度。现代证券市场参与证券买卖的投资者数量很多,每天成交笔数和金额都很大,而且很多是通过电子交易系统以匿名方式进行。如果由买卖双方自行逐笔交收,效率低,成本高,风险大,不能满足现代证券市场飞速发展的需要。为了提高证券交易的交收效率,保证交易安全,降低交收风险,证券登记结算机构一般采取"净额结算"的方式,这是国际证券市场的通行做法。在我国实践中,证券交易的资金结算就采用了多边净额结算方式,主要法律依据是合同法有关债权债务相互抵消的规定。此次《证券法》的修改,从法律上专门确认了证券交易结算过程中证券登记结算机构对结算参与人进行净额结算的有效性,为净额结算制度提供了法律依据。
实行净额结算制度,一般要求证券登记结算机构介入原证券交易合同,成为结算参与人的共同对手方(Central Counterparty,CCP)即成为每一个卖方的买方,和每一个买方的卖方。证券登记结算机构充当"共同对手方",将保证对守约结算参与人的交收,使得交易参与者无需担心原交易对手的信用风险,有利于增强投资信心和活跃市场。共同对手方机制实现了对交收风险的集中管理,是对维护市场秩序、保护投资者利益十分有利的制度安排。但是,这一制度也将交收风险集中在登记结算机构。因此,为了防范和化解证券登记结算系统的交收风险,必须实行"货银对付"等严格的风险管理制度。
货银对付(Delivery versus Payment, DVP),就是将证券交收和资金交收联系起来的机制,通俗地说就是"一手交钱,一手交货",是全球证券结算系统普遍采用的重要原则。在此机制下,一旦结算参与人发生资金或证券交收违约,证券登记结算机构可以暂不向违约参与人交付其买入的证券或应收的资金,从而防范本金损失的风险。目前,我国在权证、ETF、买断式回购等部分品种的交收中,已基本实现了货银对付。但在股票等主要交易品种的交收上,证券在交易日(T日)日终完成交收,而资金则在T+1日终完成交收,尚未完全实现货银对付。虽然登记结算机构实行了结算备付金制度,从一定程度上减少了结算参与人资金交收违约的可能,但从根本上看,证券登记结算机构仍面临巨大的本金风险。最近两年,随着个别证券公司风险的集中爆发,证券登记结算机构为了维护证券市场的正常运行,被迫大量垫付资金,就是高风险证券公司的风险集聚到证券登记结算机构的具体体现。净额清算和货银对付原则的确立,将极大改善证券登记结算系统的法律环境,为全面实施货银对付机制,防范和化解结算风险奠定了坚实的法律基础。
二、新法规定进入清算交收程序的财产应优先用于证券交易的清算交收
新法第一百六十七条规定:"在交收完成之前,任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物","结算参与人未按时履行交收义务的,证券登记结算机构有权按照业务规则处理前款所述财产"。第一百六十八条规定:"登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券,必须存放于专门的清算交收账户,只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收,不得被强制执行"。上述规定,确立了证券交易结算履约优先的原则,即证券交易达成后,履约义务人已进入清算交收程序的财产优先用于清偿证券交易清算交收债务的原则。
证券交易达成以后,卖方卖出的证券或者买方用于买入证券的资金,虽然尚未交付,但是这些证券或资金已指定了特定的用途,进入了特定的结算法律关系之中,属于已进入交收程序的财产,需要交付给交易对手方。因此,为了保证正常的交收秩序,在交收完成之前,任何人不得动用用于交收的证券、资金以及结算参与人提交的担保物。否则,将会导致这些财产无法交付给交易对手方,破坏正常的交收秩序,并最终导致无辜投资者的合法权益遭到损害。
此前,最高人民法院出台的《关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知》(法[2004]239号)从人民法院正确处理证券交易清算交收程序与司法执行关系的角度作出规定,确认了证券交易结算履约优先的原则。此次《证券法》的修订,在立法上明确了证券交易结算履约优先的原则。从境外实践情况看,证券公司等结算参与人即使进入破产清算程序,其对结算体系的交收义务也必须优先履行,不受破产清算程序影响。欧盟1998年制定的《关于支付和证券结算体系中结算最终性的指令》,其核心内容是一项交收指令一旦被输入结算体系,即不受其他债权债务的影响,确保完成对结算系统的交收义务。新法确立的证券交易结算履约优先的原则,为证券登记结算系统安全运营、切实保护投资者的利益提供了法律保障。同时,也为我国完善《破产法》,明确进入破产清算程序的证券公司优先履行已达成交易的交收责任打下了基础。
三、新法厘清了证券交易结算法律关系,明确了结算参与人的交收责任
新法第一百一十二条规定:"证券公司根据投资者的委托,按照证券交易规则提出交易申报,参与证券交易所场内的集中交易,并按照成交结果承担相应的清算交收责任；证券登记结算机构根据成交结果,按照清算交收规则,与证券公司进行证券和资金的清算交收,并为证券公司客户办理证券的登记过户手续"。
现代证券结算的法律关系可以归纳为"两段式法律结构",即证券登记结算机构与证券公司进行一级结算,证券公司与投资者进行二级结算。在结算环节,证券登记结算机构只与证券公司发生法律关系,与投资者不发生法律关系。我国证券市场实践中,在资金结算方面,证券登记结算机构与证券公司等结算参与人进行资金结算,结算参与人在与其客户即投资者进行资金结算,证券登记结算机构与投资者不发生法律关系。但是,在证券结算方面,由于我国证券登记结算机构直接维护投资者的证券账户余额,法律关系不够清晰。《证券法》此次修订,明确规定由证券公司与证券登记结算机构进行证券和资金的清算交收,承担相应的清算交收责任。证券登记结算机构根据与证券公司的清算结果,与证券公司进行资金和证券的交收,并为证券公司客户办理证券的登记过户手续。这一规定厘清了证券公司与登记结算机构之间的证券交易结算法律关系,进一步明确了证券公司等结算参与人的交收责任。
四、新法明确了证券账户实名制原则,强化了违法使用证券账户的法律责任
新法第一百六十六条规定:"投资者委托证券公司进行证券交易,应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人名义为投资者开立证券账户"。该条明确规定了投资者应以本人名义开立证券账户,对现行的证券账户实名制在立法上加以确认,为进一步贯彻落实证券账户实名制提供了有力法律依据。
在我国证券市场上,相关规则对证券账户实名制已做出了要求,但这项制度没有完全得以落实。主要问题表现在证券公司违规为投资者开立证券账户；部分证券公司违规使用他人证券账户,有的为投资者违规使用他人证券账户提供便利,特别是允许一个资金账户下挂多个他人证券账户；还有的证券公司违规出借自己或他人证券账户。违规开立和使用他人证券账户造成证券账户信息失真,并且为操纵市场等违法犯罪行为提供了便利。
这次《证券法》修改,对原第一百九十条、第一百九十一条加以了补充完善,强化了违法使用证券账户的法律责任,具有很强的针对性。新法规定,法人以他人名义设立账户或者利用他人账户买卖证券的,没收违法所得,并处以罚款；没有违法所得或者违法所得较少的,处以一定数额罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告,并处以罚款。对证券公司假借他人名义从事证券自营业务的,以及证券公司向他人出借自己或者他人的证券账户的,除对证券公司以及直接责任人员处以前述处罚外,还对证券公司直接负责的主管人员和其他直接责任人员处以撤销任职资格或者证券从业资格的处罚。修订后的规定更为严密、周延,有利于加强证券账户管理,进一步打击违规开立和使用证券账户的行为,维护市场公平的交易和结算秩序。
证券登记结算系统承担着完成证券账户管理、证券登记、存管、证券交易的清算交收等重要职能,是整个证券市场的后台中枢,发挥着不可取代的基础性作用。证券登记结算系统的安全、高效和平稳运行,不仅关系到证券市场稳定发展,也直接关系到市场参与者和广大投资者的切身利益。因此,加强证券登记结算的法律和制度建设是我国证券市场法制建设的关键环节之一。此次《证券法》的修订,为证券登记结算制度提供了更为清晰、明确的法律依据,必将有利于证券登记结算系统的发展和完善,有利于证券市场的长远稳定和发展。
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