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１２月１日，中国南山开发公司第一期短期融资券上市，至此，企业短期融资券的实际发行量已经达到１１２１亿元（据中国债券信息网统计）。自２００５年５月２６日首次亮相，短期融资券一直有着上佳表现，成为了最紧俏的投资品种。虽然没有在发行门槛上对企业大小、性质分门别类，尽管发行主体中也出现了万向、横店等民营企业的身影，但是，目前发行短期融资券的企业集中在大型国有企业和优质上市公司，中小企业无法跻身其中。
市场需要风险警示
短期融资券发行得到了市场的热烈追捧，为融资急白了头的中小企业为何隔绝在如此有利的市场门外？
中信证券债券分析师杨辉接受中国经济时报记者采访时说，禁锢中小企业的主要是信用评级。目前市场的整体信用居高，在无第三方担保下，中小企业由于财务核算、审计报告等缺失，其信用度是市场最为关心的。
申银万国证券研究所研究员赵峰在接受中国经济时报记者采访时认为，市场对其的认可是中小企业面临的首要困难。“传统观念一直将中小企业视为较大风险机构，如果发债可能会遇到两种情况。第一，成本高。若被认为风险偏高，对风险溢价的要求自然升高，导致了成本高于其他机构；第二，即便仅有一家企业出现问题，定会影响投资者对后续发债者的信用认定，形成多米诺骨牌效应。需要质量较好的中小企业树立一个良好形象。”
“评级市场的发展不完善也是原因之一，”赵峰说，“需要通过健全的信用评级来认定风险。评级市场应当有一个逐渐完善的过程，适当的出现一点信用风险对市场具有警示作用，投资者将形成直观性的认识。中小企业正好可以充当此角色。”
中国社科院金融研究所副研究员殷剑峰在接受中国经济时报记者采访时认为，市场的发展必然伴随着风险的体现。风险的暴露在一定意义上具有正面作用。风险如果不暴露在直接融资渠道，那必然暴露在商业银行的不良贷款方面。
杨辉分析，信用越高收益率越低。在目前利率水平偏低的状态下，适度增加一些风险来提高收益率是可行之道。
此时，浙江温州的２１家民营企业正在积极通过中介机构准备申报材料，以期发行自己的短期融资券。
银行为何是短期融资券承销的主力军
杨辉认为，央行一贯以市场化的思路监管短期融资券市场。“在市场发展之初，央行定会采取保护手段，以防止市场剧烈波动。随着短期融资券逐步走向成熟，必将向市场化过渡。”
赵峰认为，市场化主要表现在两方面：一是发行主体的充分供给，二是承销主体的充分竞争。“目前二级市场的利率已经市场化，发展方向是一级市场的逐步市场化，增加供给和引入充分的竞争。”
现今，获得短期融资券主承销资格的仅是商业银行。１１月２４日，由民生银行主承销的首支短期融资券——０５淮南矿ＣＰ０１成功发行，至此首批获得主承销商资格的１１家商业银行悉数登场。尽管主承销商已扩展至１３家商业银行，浙商银行和１２家创新类试点证券公司也已获得短期融资券承销商资格，但毫无疑问，银行在短期融资券承销上占有绝对领导地位。
殷剑峰表示，市场起步之时，商业银行为单一的主承销商情有可原。“有三个原因：第一，发行短期融资券其实是剥夺了商业银行的优质客户，若期望银行支持需给予其一定的激励。值得注意的是，即使商业银行垄断了承销市场，也不足以弥补发行短期融资券使银行减少的利润。第二，银行业转型的需要，必须从传统的存贷款业务转向非利息业务。第三，与证券业相比银行业较为稳重，且由于长期监管更为央行熟知。”
殷剑峰说，若要市场更有效，必须扩大承销商的范围加强竞争。“同时，扩大了承销商的范围事实上也扩大发债企业的范围。主承销资格若向证券行业放松应该是非常积极的变化。”
据业内人士透露，证券公司的主承销资格正在研究中，而创新类试点证券公司有望先获得。
赵峰指出，银行基本上垄断了短期融资券发行市场，并且形成了一边倒、供不应求的局面，使定价几乎止步，只徘徊在２．９２％－２．９３％之间。他分析说：“要实现定价市场化，需要四个层面努力：第一，市场评级体系自身的健全；第二，扩充发行主体，形成多层次完善的发行结构；第三，增加发行总规模，若始终维持着供不应求的局面，定价必然扭曲；第四，扩大承销主体范围，引入券商和其他可能机构，使承销机构充分竞争体现各自的承销能力，这是发展的不二选择。”
中小企业进入为时尚早
殷剑峰认为，中小企业要进入短期融资券市场还为时过早。“从国外经验来看，公司发债或者短期商业票据的主体都是大型的优质企业，”他分析说，“如今，中小企业发行短期融资券的问题不在于监管层是否允许，而在于能否被认购。”
殷剑峰指出，众多中大型企业的资源还未完全开发。“现在银行的短期贷款有４万多亿，短期融资券才接近１２００亿，仍具有较大的发展空间。中小企业融资仍然应当依靠银行贷款。银行在发放贷款前后都会严格审查监督，中小企业存在的问题是信息不对称，商业银行是解决的最佳人选。只是商业银行主观意愿限制和相应技术缺乏，中小企业融资难问题仍然悬而未决。”
殷剑峰分析，小企业的未来发展方向可走资产证券化道路，特别是资产支持商业票据ＡＢＣＰ，以各种应收账款、分期付款等资产为抵押，发行商业票据。“但是，把解决企业融资难的希望寄托于直接融资，恐怕是不现实的。因为大中型企业的直接融资问题还未得到妥善解决。即使发展ＡＢＣＰ，也会因缺乏合格的应收帐款而希望渺茫。”
殷剑峰说：“按照现在的发展速度，短期融资券规模发展到一万亿指日可待。之后，目前存在的问题也会迎刃而解。商业银行的存贷款业务会进一步受到积压，大量资金即会绕开商业银行直接进入市场，银行的流动性性不会如此突出，市场上存在的垄断自然解决。”
“目前改革的核心是发展直接融资，包括短期与长期。可是，改革速度相对缓慢，如企业债发展加快了，但仍然步履艰难。应当以短期融资券为契机，积极拓宽商业票据市场”，殷剑峰建议。
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