房地产业融资渠道缺乏

“12年前，当我跨入这个行业的时候，对于国内房地产投资避之不及。而现在，有越来越多华尔街的投资者开始认可这个行业，并已经进入到中国了。”近日，摩根大通投资银行中国部董事总经理方方在接受经济参考报记者专访时表示，今年上半年外资已开始大举进入中国房产业。

方方告诉记者，目前，中国经济正处于迅速腾飞的阶段，城镇化速度明显加快，加之中国宏观调控所引起的房地产业融资形式缺乏，都对外国投资者产生了巨大的吸引力。

华尔街投资者认为：中国房地产市场越来越规范

“资金为了寻找更高的回报，愿意走很远的路，甚至承担较大的风险。”这足以解释处在政策调控的房地产业，外资为什么还在大规模进入。

目前，境外投资者投资房地产债券年利率约在7%至8%左右，而私募基金对投资回报的要求则高达20%以上。这些投资者愿意承担风险的最主要原因，是他们看到了中国城镇化的速度。“这是个关键因素，中国的城镇化进程中蕴藏着房地产业巨大的潜力。不少国外投资者都想在其中分一杯羹。”

方方则认为，目前缺乏房地产投资基金是中国资本市场的一个损失，尤其是香港于2005年6月修改了其《房地产投资信托基金守则》，放宽了房地产投资信托基金(REITs)的地域限制。大量内地房地产项目到香港上市，有可能引发一轮中资的风险投资海外上市的热潮。

据中国人民银行《2004中国房地产金融报告》显示，2004年全国房地产开发利用外资228.2亿元，同比增长34.2%。而商务部统计数据显示，去年房地产业新设立外商投资企业1767家，合同外资金额逾134亿美元。房地产业连续3年成为仅次于通信设备、计算机及其他电子设备制造行业的第二大外商投资行业。

方方回忆说，12年前，国际大型基金对中国的房地产项目普遍缺乏兴趣，从1993年开始，港、台资金逐步进入该领域，拉开了外资进军中国房地产行业的序幕。总体来说，外资对中国房地产行业的投资经历了一个从低风险到高风险项目的过程。一些华尔街大公司最早的投资对象是华润地产、华远、万科这样的房地产股票，也有一些购买房地产投资信托基金(REITs)还有购买已完成的商业地产。随着投资者对风险的承受能力增强，他们逐步开始购买“烂尾楼”，入股未上市的地产公司，并参加开发性项目。“在这样一个发展过程中，外国投资者对风险的承受能力越来越强”，方方说，出现这种情况的主要原因是中国城镇化速度加快、居民收入增长和房地产行业越来越规范。

摩根大通：REITs的缺失是中国资本市场的一个损失

摩根大通已经协助多家国内公司完成大型交易，包括协助中国瑞安房地产公司配发3.75亿美元的债券，帮助“中国海外”配发3亿美元的债券。方方称，到目前为止，摩根大通为其投资者提供包括债券、股票、股权、烂尾楼等不同风险与收益配比的项目。“投资者可以考虑直接投入资金开发一些国内房地产项目，或者成为房地产公司的战略投资者，这些房地产公司通常是没有上市的，投资者最终通过房地产公司上市来退出。”他说。

实际上，外资今年上半年已开始大举进入中国房产业。摩根斯坦利房地产基金(MSREF)更是大手笔。6月11日，MSREF以10亿元人民币的价格，从中国海外发展有限公司手里买下上海广场上的六层物业。7月25日，深国投旗下的深国投商用置业有限公司与美国西蒙房地产集团有限公司以及摩根斯坦利房地产基金共同成立合资公司。外资之所以选择今年下半年集中进入，主要还是宏观调控之后，房地产企业对直接投资的需求急剧增加。一位行业资深人士指出，中国的房地产的公司多数都是项目公司。此类公司的运营就是借助政府资源，拿了一块地，然后从银行圈钱进行开发然后用一个项目赚的钱再去拿地，再滚10倍的项目。

与外资机构的纷纷热捧相比，国内的信托公司却是参与无门。由于政策法规及市场环境等因素，房地产信托基金目前在我国的发展仍然存在一定障碍。在日前召开的2005年REITs(北京)国际合作论坛上，银监会法规部副主任李伏安表示，带有REITs色彩的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》最早将在年底出台。而真正的房地产信托基金出台还遥遥无期。

近来REITs引起了国内房地产商的极大兴趣。与其他投资品种相比，REITs不但分红较高，且风险小得多，还有非常好的流动性，使大众投资者有可能分享房地产升值。从国外的情况来看，没有REITs，就没有商业地产。今年6月，香港证监会发布经修订的《房地产投资信托基金守则》，允许香港房地产信托基金投资世界各地房地产项目，实际意义最大的是允许内地或海外房地产商将其在内地的房地产项目以REITs形式到香港上市。这项政策为宏观调控下的中国房地产商提供了一个融资和套现的重要的渠道，因此备受关注。

然而，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为，在香港进行REITs的投资，并非最优选择，而是不得已的次优选择，当前最急切、对中国市场最有价值的应该是发展中国本土REITs。

吴晓灵：房企负债率高达75％拓宽直接融资渠道刻不容缓

“房地产是一个高收益的行业，但也是一个高风险的行业，我国房地产公司的资产负债率在75％左右，如此高的负债率一旦出现市场风险将直接危机国家金融的稳定。”这是中国人民银行副行长吴晓灵在11月5日开幕的“2005中国房地产金融年会”上发出的警示观点。

吴晓灵认为，随着金融市场的成熟，风险与收益相匹配必然会渗透到房地产融资的方式中，提高开发商的股本比例是大势所趋。因此拓宽直接融资的渠道是当务之急，应该用公开发行收益凭证的方式设立房地产投资信托基金才是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式。

吴晓灵表示，目前房地产金融，主要有两个问题，一个是房地产融资方式没有形成风险分担的机制，绝大部分风险集中在银行身上，蕴藏了金融风险。二是在住房商品房方面住房货币化的改革尚未完全到位，在住房货币化和最低生活保障的关系上尚未找到一个完善的解决办法，导致收入分配上存在一些尚未解决的问题，从而影响到住宅商品的有效需求。虽前一个问题是金融政策问题，后一个问题是住房政策和收入分配政策问题，但后一个问题对金融活动的安全性有重大影响。

根据2003至2004年度中国房地产市场报告提供的材料，我国房地产企业的资产负债率是比较高的，香港前五大上市公司负债基本在30％至40％，最近房地产公司的资产负债率在75％左右，报告中反映2003年在自筹资金的24.6％有13.3％是自有资金，如此高的负债率一旦出现市场风险将给债务人带来巨大的损失。

吴晓灵表示，在房地产公开发行证券融资受条件制约的情况下采取私集方式融资是值得探索的，在资金信托管理办法中，200份合同的规定和今年10月28日通过的证券法中向特定对象发行证券累计超过200元为公开发行证券的规定，为私募信托基金留下了空间，它可用于项目开发和房地产投资及物业收购，私募发行股票可在一定程度上解决开发商股本筹集问题。近年来房地产信托基金十分走俏。房地产业如果要用信托基金的方式解决开发商的融资问题，应该建立全益性的资金，而不应该是债券型的基金，让资金持有人承担风险同时享受回报。