傅勇

　　美国财政部近日向国会提交了一份题为《金融监管蓝图》的提案，由此拉开了美国金融监管体制80年来最大调整的序幕。无疑，金融监管大变革将是次贷危机所留下的最重要的制度遗产之一，也体现着精英们的高度反思。

　　提案的最大亮点在于，力挺美联储统领金融监管体系，以维护整个金融系统的稳定。传统上美联储只在监管商业银行方面拥有特权，而这份提案建议，美联储的监管范围应由商业银行扩至投行、对冲基金及私募基金，甚至有权检查上述金融机构的内部账目。也就是说，凡与市场稳定有关的事情，美联储均有权过问。

　　这会是一个好的选择吗？这一方案虽契合现实金融格局和美联储的独特地位，但却未必是一个理想的方案。显然，次贷危机暴露出了美国金融监管体制中积聚已久的弊端，改革势在必行；然而，就如何整合监管职能而言，问题并不像提案所描述的那么明朗。

　　混业经营倒逼混业监管

　　在美国混业经营早已蔚然成风的背景下，监管由分业向混业过渡有其必然性和合理性。在大危机之后、1999年之前的60年间，美国金融业实行的是《格拉斯·斯蒂格尔法》，在这一方案下，美国监管体制秉承分业经营、分业管理的模式。随着1999年《金融服务现代化方案》的通过，美国出现了混业经营潮流。然而，在混业经营的大背景下，在很大程度上美国依旧延续着分业管理，这造成了类似于上层建筑和经济基础之间的矛盾。

　　当前，美国的监管体制和监管部门较为庞杂混乱，容易造成监管真空，个中弊端在此番次贷危机中暴露无遗。首先，繁杂的监管系统使得监管职责不清，简化监管程序和机构，形成相对简约的机构设置确有必要。报告建议将重叠的银行及证券监管机构精简为“三驾马车”——金融监管机构、企业财务监管机构及商业行为监管机构。这种安排有一定的合理性。在这种情况下财政部金融局与储蓄机构监理署合并，而美国证券交易委员会(SEC)与商品期货交易委员会也合二为一。其次，监管机构重复设置也存在着严重的监管真空。比如，按照通常理解，SEC应该对上市公司的财务危机承担一定责任，然而事实并非如此。SEC的一贯立场是只要充分及时准确地揭露了市场本来的面貌，就算起到了监管作用，其他的事情让市场自己解决。因而，迄今为止SEC都无所作为。可以预见SEC在将来也不会有多大的作为。这种体制对平稳运行的金融体系或许是合适的，然而一旦出现当前这样的危机，就必须有人出面收拾残局。

　　为什么是美联储承担金融监管职能？

　　美联储作为惟一的最后贷款人，决定了只有它才能充当最后埋单者，并且不仅要为储蓄机构埋单，也要为攸关整个金融系统稳定的任何金融机构埋单。为储蓄机构(主要是商业银行)充当最后贷款人是央行成立的最初职能之一。这一点在美联储身上表现得尤为明显。当初，各商业银行之所以愿意加入联邦储备系统，就是可以交纳准备金以便在流动性不足时获得支持。此外，最后贷款人角色显然是与央行货币供应的最终提供者联系在一起的。其他的机构能够提供流动性，但最终的流动性只有一个源头，那就是央行的资产负债表的变动。

　　那么，央行最后贷款人的角色为什么要求美联储要承担金融监管职能呢？原因在于，既然美联储要最终对金融市场的灾难性后果负责，那么扩大其监管职能就理所当然。就贝尔斯登这个案例来说，它接受了美联储的救助，就有义务接受美联储的监管。否则，就会出现责任和权利的不对等，造成道德风险问题。从这个意义上说，扩大美联储的监管职能是有合理依据的。

　　双向道德风险放大的隐忧

　　无论如何，由美联储统领混业监管还是令人担忧的事情。隐忧来自央行的道德风险，而不仅是金融机构的道德风险。现实中，人们已广泛关注到美联储救市可能会造成金融机构的道德风险，即美联储的救助行动，会鼓励金融机构从事进一步的冒险行为。然而，较少被关注的是，美联储本身也存在道德风险。

　　美联储的道德风险源自货币政策的动态不一致性。这是因为，美联储放松货币政策在短期通常会是稳定金融市场、刺激经济增长的“强心剂”，但在长期内将不会影响实际产出和就业，只会带来物价上涨。在任的货币政策制订者可以通过扩张性的货币政策来“制造”繁荣，而将泡沫破灭的痛苦留给他的接任者。这意味着，扩张性的货币政策可能是现任决策者的最佳选择，但对长期经济稳定却是灾难性的决策。

　　正如一些经济学家所指出的，如果让中央银行在道德风险和金融稳定两者中选择，道德风险总是落败。就最后贷款人而言，首提者白芝浩本人的观点是：在有良好的抵押物的基础上，英格兰银行应该随时准备以高利率向商业银行提供无限量的贷款。

　　尽管美联储的救市努力至少可以在白芝浩那里找到依据，但问题是，白芝浩从未建议过中央银行应降低成本甚至无成本地向商业银行降息。美联储通过各种手段致力于向银行体系注入流动性，实际上是不计成本地向商业银行提供定量贷款；而美联储降低再贴现率，则向银行敞开了以较低成本向央行融资的大门；通过大幅下调基准利率，美联储实际上是在帮助银行相互之间以及银行向社会以较低的成本融资。因而，中央银行在眼下次级债危机中所扮演的最后贷款人角色并不符合白芝浩的原意。

　　这些激进的措施已经引发越来越多的通胀担忧。这意味着美联储正在经历另一轮严重的信用危机，并最终可能再次印证央行的道德风险。将金融监管大权归于美联储无疑将放大发生这种道德风险的概率。按照这个原理推断，在央行的监管下运作的任何一类金融机构，只要发生危机都可以要求美联储救助，并且美联储将无法拒绝，因为这些危机是在美联储的监管下发生的。

　　一个更好的替代框架或许是成立类似英国的超级金融监管机构——金融服务局(FSA)。这个方案的好处是，一方面实现了统一并简化了金融监管，另一方面也避免了央行和金融机构双向道德风险的共振放大。