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□唐震斌
从2005年7月21日开始，我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，进一步减少外汇管制，在完善经常项目可兑换的基础上，稳步可控地推动资本项目可兑换。
新的汇率制度运行以来，从我国经济金融发展和稳定的需要出发，按照主动性、可控性和渐进性原则，出台了一系列促进外汇市场发展的政策措施，如增加外汇市场主体、引进交易品种、开设人民币远期外汇交易、实施结售汇综合头寸管理等，发挥市场供求在人民币汇率形成中的基础性作用，使人民币汇率实现了小幅双向波动，保持了在合理、均衡水平上的基本稳定。央行货币政策委员会2005年第四季度例会指出：“新的人民币汇率形成机制运行平稳，人民币汇率弹性逐渐增强。”这表明，人民币汇率走势基本符合改革的预期，下一阶段的工作重点是加快外汇市场建设，加深汇率形成的市场化程度，使人民币的弹性更强。中国人民银行已经明确表态，将会适时扩大人民币汇率的浮动区间。
为拓展我国外汇市场改革的广度和深度，2006年新年伊始，央行即公布了即期外汇市场的重大变革措施，主要包括引入询价交易方式、在银行间外汇市场引入做市商制度、改进人民币汇率中间价的形成方式等，使人民币汇率形成机制更加市场化。
近期的一系列措施与信号均表明，中国的汇率改革进程已经正式启动。尽管人民币升值是一个长期趋势，但短期内升幅不会太高，预计2006年升幅将控制在3%左右。原因主要有以下几点：
1、目前我国居民收入水平低，而且缺乏完善的医疗、退休、失业等社保体系，居民不敢消费；固定资产投资效率不高，需要控制粗放型的投资，故内需一直不足，导致我国经济增长对外依存度较高，2004年已达70%，2005年9月高达77.8%。人民币过快的、连续的升值既不利于我国汇率改革的顺利推进，也会影响我国经济增长的稳定性。由于社保体系的构建是个长期的过程，国内消费和投资在短期内无法明显改善，如果人民币明显升值，出口增幅将显著下降，经济增速也会受到直接拖累，并对就业和产业结构调整等产生重要影响。中国只能以小幅升值来换取时间，同时建立健全社保体系，提高居民收入，完善资本市场，尽快拉动国内需求。
2、汇率改革促进了人民币汇率形成机制的完善，同时也给我国银行和企业带来了应对汇率风险的挑战。如果形成较高的人民币升值预期，会引发国际投资资本的大量流入，加上宏观政策对冲经济下滑风险的需要，央行将被迫投放大量基础货币，加剧外汇占款数量，继续影响央行货币政策的独立性。而且，一旦我国对人民币实施大幅升值，将使大批热钱流出中国，导致经济硬着陆。因此，我国应控制市场对人民币小幅升值的预期，从而把大部分国际资本留在中国境内，另一部分资本有序退出。
3、目前美联储的隔夜拆借利率为4.25%，我国的隔夜拆借利率为1.5%左右，存在2.75个百分点的差距。考虑到2006年美元基准利率有可能继续调升到4.5%，到时美元与人民币的短期利差将扩大到3%。从这个角度来看，2006年人民币升值的套利空间不大，也就是3%左右，可以防止大量投机性“热钱”涌入我国炒作人民币。此外，我国央行连续五次上调小额外币存贷款利率，目前一年期美元的存款利率上限为3%，提升了美元存款收益，有助于抑制将美元兑换为人民币的行为，缓解人民币升值压力。
4、考察日本汇率制度改革的经验教训，可知汇率改革协议（即广场协议）签订后对日本货币市场和债券市场产生了强烈的冲击，市场利率剧烈振荡，货币市场与债券市场的收益率异常波动，对日本经济也造成了不利影响。因此，我国应吸取其中的教训，实行渐进、温和的汇率制度改革，以避免日本式的剧烈动荡。在条件还不完全具备的情况下，要边走边看，小步碎行。
综上所述，人民币升值是中长期趋势，但期间道路曲折，要经历“升值(小幅)→ 调整 → 升值(小幅)→ 调整”的波动路线。2006年最终的升值幅度取决于以下几个因素： 中国经济回落的速度、外汇储备增长的规模、外汇市场的发展状况和金融监管水平、国内物价走势、国际市场对人民币重估的压力、中国企业的承受能力与应对能力等。其中，2006年4月和10月是人民币升值的重要观察点。
当然，我国进行人民币汇率改革的目的并非“升值”，而是要建立起一套完整的、市场化的、符合我国国情的汇率形成机制。鉴于人民币升值是一项紧缩性的货币政策措施，对经济增长具有一定的收缩效应，因此，另一主要货币工具—利率不宜同时调整，作为松紧搭配，货币供给应适度宽松，以保证对经济增长的支持力度。
（作者单位：银河证券）
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